【光大教育】亚夏汽车(002607.SZ)跟踪报告一 —— 公务员和事业单位业务稳步向上,教师培训业务空间宏大

房产        2019-07-06   来源:嘉嘉漫画

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公务员和事业单位业务稳步向上,教师培训业务空间宏大——亚夏汽车(002607.SZ)跟踪报告一

中公教育借壳亚夏汽车已获得中国证监会上市公司并购重组审核委员会有条件通过。交易方案分为三大部分:(1)重大资产置换:上市公司亚夏汽车拟将除保留资产以外的全部资产与负债作为置出资产,与中公教育等值部分进行资产置换。(2)发行股份购买资产:拟置入资产中公教育最终作价185.0亿元,拟置出资产最终作价13.5亿元,两者差额为171.5亿元。上市公司发行股份购买资产的发行价为3.68元/股,拟发行股份约46.6亿股。(3)股份转让:上市公司控股股东亚夏实业向中公合伙和李永新分别转让其持有的8000万股和7270万股亚夏汽车股票。中公教育承诺2018-2020年扣非归母净利润分别不低于9.3、13.0和16.5亿元,185亿元对价对应2018-2020年P/E为20x、14x和11x,对应38.8亿元的3年合计利润P/E为4.8x。


中公教育是国内职业培训龙头企业。中公教育是国内领先的非学历职业就业培训服务提供商,主要领域包括公务员、事业单位、教师等。截至2018年4月30日,中公教育拥有覆盖31个省市自治区319个地级市的619个直营分支机构,并拥有7,264名全职授课教师。中公教育2015-2017年收入分别为20.7、25.8和40.3亿元;2015-2017年参培学员累计288.46万人次(含面授和线上培训),3年CAGR约62.1%。中公教育2017年面授和线上的培训人次分别为88.24和58.36万人次。公司2017年线下培训业务中,公务员实现20.7亿元收入、事业单位5.7亿元、教师6.7亿元、其它4.4亿元;线上培训实现2.8亿元收入。


公务员行业:“学而优则仕”影响深远,公务员较高社会地位和稳定的待遇驱动公考竞争持续提升。中国“学而优则仕”的观念持续影响着现代家庭的就业方向,公务员拥有较高的社会地位和比较稳定的福利待遇,公务员是目前大学生甚至是研究生就业的重要方向。2018年全国高校毕业生约820万人,在经济下行周期下,就业难、工资低的问题仍然是困扰大学毕业生的最关键问题,越来越多大学生在毕业前一年就开始准备公考,将公务员作为职业发展的重要方向,导致公考竞争越发激烈。


1、公考业务:报考人次缓慢下降,收入保持增长


一、中公教育的公务员考试业务:报考人次仅是一个维度,参培率和客单价仍有提升空间。

(1)维度一之报考人次:2018年国考岗位缩编,但就业难驱动报考人次缓慢走低。


(A)国家公务员2019年国家公务员计划招录14537人,同比2018年招录28533人下降49%,主要是因为国家税务部门的改革,国税部门招录人数同比减少53%,其余部门招录人数并无明显下降。2019年国考报名人数138万人,同比2018年的165万人下降16%。2012-2019年参考人数基本稳定在90-100万人之间。


(B)地方公务员:目前只有北京上海公布了2019年招录公告,北京招录3243人,同比减少1029人;上海招录3123人,同比减少707人,从北京上海的招录公告来看,2019年招录人数下滑的趋势比较确定,下滑幅度在20%左右。

(2)维度二之参培率:参学率和参培率分别约40%和15%,参培率仍有较大提升空间。参培率指参加线下培训班的比率,客单价数千-数万元不等;参学率涵盖参培率,除了参加线下培训之外,购买书籍或者购买低价的引流在线课程均属于参学率,客单价约几十元。目前公务员考试全行业的参学率约40%,参培率约15%。相较于考研约60%参培率,公务员考试的参培率仍有较大的提升空间。2012~2018年竞争比基本维持在40:1~55:1,2019年竞争比提升至95:1将导致2019年国考竞争加剧,有望进一步提升培训业务的参培率。


(3)维度三之客单价:稳步提升。目前公务员考试笔试培训均价5500元,面试均价1.5万元,具体收费详见附录表5。由于有品牌的巨头企业拥有较强的定价权,每年学费都有望保持稳定增长。


在报考人次小幅下降,但参培率和客单价提升的背景下,我们预计中公教育公务员业务2018-2020年收入为30.83/38.53/44.69亿元。


公务员行业请参见我们2018年6月6日外发的报告《什么是公务员考试培训——成人职业培训行业跟踪报告之二》。


2、事业单位业务:公考缩招驱动业务快速增长动


二、中公教育的事业单位业务:公务员招录减少,事业单位增长明显。国家机关单位的编制有多种:公务员编制、参公事业编、全额拨款事业编、差额拨款事业编、工勤编和临时工。广义的事业单位编制包括参公事业编、全额拨款事业编、差额拨款事业编等:

√ 参公事业编指参照公务员编制的事业单位编制,不属于公务员编制,但是各种录用、考核、升迁、福利和公务员一样。

√ 全额拨款事业编指政府部门在急需人手时调用的此类人员,承担一些拆迁、应急等工作。

√ 差额拨款事业编人数不多,一般在医疗卫生等公益性单位,有独立的收入报酬体制,薪资根据市场情况而定。

√ 工勤编和临时工不属于事业编,主要指拥有一技之长的各类人员,比没有编制的同类技术工人待遇高。


(1)维度一之报考人数:事业单位相比公务员每年招录人数充足,根据人力保障局数据,2017年全国公开招聘事业单位人员93万人,同比增加16%,中央事业单位9.7万人,地方83.3万人。上海事业单位每批次招录人数在4000人左右,每年会多批次招录。2018年上海辅警、城管类的事业单位招录首次需要标准化考试,未来所有事业单位的招录会逐渐标准化、规范化,我们认为统一的事业单位统考是行业未来发展趋势。这类考试相对于公务员考试来讲,门槛低但难度不低,会催生更多的低学历求职者参考,同时催生大量的培训需求。2017年事业单位报考人数600万人,我们预计18-20年CAGR有望保持10%左右。


(2)维度二之参培率:2017年全国事业单位录取率约15%,参培率约为15%。随着事业单位报考人数的持续提升,竞争程度提升,我们预计未来事业单位参培率有望逐步提升。


(3)维度三之客单价:2017年事业单位笔试客单价约为4500元,面试客单价8000-10000元。相较于公务员培训的客单价仍有较大增长空间。我们预测2020年事业单位笔试客单价有望提升至6000元,面试客单价有望提升至1.0-1.3万元。


我们预计中公教育事业单位业务2018-2020年收入为9.36/13.56/17.63亿元。


事业单位行业请参见我们2018年6月20日外发的报告《什么是事业单位考试培训——成人职业培训行业跟踪报告之四》。


3、教师业务:政策红利,空间宏大


教师考试包含教师资格考试及教师招聘考试两个体系。前者是国家施行的教师职业许可制度考试,后者是获得教师资格认证后的竞争上岗考试。


(1)教师资格考试:通过率逐年降低,参培率有望提升。全称为中小学教师资格考试,是国家对专门从事教育教学工作人员的基本要求,是公民获得教师职位、从事教师工作的前提条件。教师资格考试于2011年开始改革,实行全国统一考试,包括笔试和面试两个部分。笔试一般在每年3月和11月各举行一次,面试通常在每年5月和12月各举行一次。改革后的教师资格考试报考人数增加、考试难度提升、通过率降低。浙江全国联考后笔试面试通过率约为25%左右。

(2)教师招聘考试:地区统一组织,正规化招聘催生巨大市场。也称教师入编考试,是由地区教育局或人事局统一组织的教师上岗考试。主要实施形式为各地教育局组织的公考聘用机制,包括发布招聘简章(一般是地区教育网或人事人才网)-笔试-面试-考核-录用-签约等一般程序。考试内容主要包括专业知识和公共基础知识等,按各地区的要求存在不同。


维度一之报考人数:(1)驱动力一之高考改革:国考改革实施后,师范类学生被纳入考查范围,使得报考人数较政策改革前显著增长。(2)驱动力二之培训新规:2018年8月22日国办80号文规范校外培训机构,要求所有从事学科类培训的教师必须有教师资格,目前全国约80万所各类培训机构,假设每所机构平均20个老师,拥有教师资格证的比例约在30%~50%之间。公立校有1700万教师,一些偏远地区公立校的教师也存在资格证缺失现象,导致教师资格证缺口巨大。


维度二之参培率:目前教师资格考试全行业的参培率约10%,招聘考试参培率15%,合计参培率约在10-15%之间,未来仍有较大的提升空间。根据搜狐教育数据,2017/2018年教师资格考试报名考生分别为418/651万人,2017年录取人数为38万人,每年基本稳定。随着国家加大对教师队伍的建设力度,录取人数将保持增长,但报考人数增长迅猛,仍将驱动考试竞争程度提高,有望进一步提升教师考试培训参培率。


维度三之客单价:目前资格考试笔试培训价格平均为3000元,招聘笔试培训价格约5000元,面试价格均为8000元左右。与公务员的客单价还有很大的差距,随着教师培训报考人数的增多,培训客单价将持续提升。


我们预计中公教育教师培训业务2018-2020年收入为11.94/19.09/26.35亿元。


教师行业请参见我们2018年6月12日外发的报告《什么是教师考试培训——成人职业培训行业跟踪报告之三》。


4、双师课堂模式有望驱动利润率逐步提升


双师课堂开启全国布局、低收费班转为录播,驱动净利润率提升。中公教育从2017年末开始进行课程体系改革,采用双师课堂提高高级别师资利用率,降低总成本提升净利润率。线上采用高级教师同时覆盖多个地区的学员、线下配备助理教师跟踪和反馈。截止目前,中公的双师课堂对中高级教师的覆盖率不到10%,2019年有望突破30%,未来有望超过50%。中公2018年开始将低收费班次逐步转移到线上录播,例如某教师培训班型收费2000元,包含60节录播课和3天线下培训课。双师和录播课有望大幅降低成本,增加公司净利润率。


我们预计中公教育2018-2020年毛利率为59.40/59.50/59.60%;净利率为14.35/14.41/14.59%。


5、投资建议


投资建议。我们维持亚夏汽车(中公教育)2018~2020年净利润预测分别为9.46、13.31、16.85亿元,EPS预测分别为0.17、0.24、0.31元。当前股价7.13元/股和考虑股本增厚,390亿元市值对应2018-2020年P/E约为41x、29x和23x,维持亚夏汽车(中公教育)“买入”评级。

风险提示。并购失败风险、业绩承诺不能完成的风险等。


业绩预测和估值指标

附录

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